ステーブルコインを1兆ドル規模の争いに変える抜け穴

2025年9月3日午前7時

GENIUS法はステーブルコイン発行者による利息の支払いを禁止した。しかし、暗号資産取引所による報酬提供を認めたことで、米国銀行業界との大きな衝突を引き起こした。

ドナルド・トランプ米大統領は、国会議事堂イーストルームで行われたGENIUS法案の署名式典で、署名済みの法案を披露した。

7月18日、 10年以上にわたる法的不確実性の後、米国議会はついに暗号資産業界の一部を規制対象とした。新たに成立した「米国ステーブルコインのための国家イノベーションの指導および確立に関する法律（GENIUS法）」は、より安定した資産に価値が結びついた仮想通貨であるステーブルコインの発行者に対し、トークンを現金または短期国債で全額裏付けること、監査を受けること、マネーロンダリング対策規則を遵守することなどを義務付けている。また、ステーブルコインを単なる資金の保管場所ではなく「デジタル現金」の一種として定着させるため、この法律はステーブルコイン発行者による利息の支払いを禁止している。

しかし重要なのは、この法律は暗号資産取引所が顧客にステーブルコイン保有量に応じた報酬を提供することを禁止していないことです。つまり、ステーブルコイン保有者は依然として、利息に似た金銭的インセンティブを受け取ることができます。現在、Coinbaseの顧客は、プラットフォーム上でUSDCと呼ばれるステーブルコインを保有することで、年間4.1%の報酬を得ることができます。この利回りは、顧客が高利回りの普通預金口座に期待する利回りとほぼ同じです。

銀行業界団体は、これは大きな規制の抜け穴であり、人々が銀行から資金を引き出し、規制がはるかに緩い仮想通貨取引所に投資するようになる可能性があると指摘しています。一部の仮想通貨取引所は、高利回りの普通預金口座よりも高い利回りを提供しています（利率は取引所によって異なりますが、多くの取引所は年利4.25%を提供しています）。例えば、Krakenは「USDC保有に対する5.5%の利回り」を謳っています。

たとえ報酬がなくても、ステーブルコインは銀行預金や現金と比較して消費者にとって潜在的なリスクをもたらします。当座預金や普通預金とは異なり、暗号通貨はFDIC（連邦預金保険公社）の保険に加入していません。つまり、ステーブルコインの発行者が破綻した場合、米国政府が直接介入して消費者の預金を全額補償することはないということです。

一部の規制当局や仮想通貨支持者は、GENIUS法の厳格な準備金要件と破産保護により、FDIC保険の必要性はなくなると主張している。しかし、ステーブルコインは過去に暴落しており、国際決済銀行（BIS）の調査によると、GENIUS法の下で現在標準となっているような「最も変動性の低い」ステーブルコインでさえ、その価値と「正確に額面価格で取引されることは稀」であることが示唆されている。これは「ステーブルコインが信頼できる決済手段として機能できるかどうか」に疑問を投げかけると、BISの研究者は述べている。

カンザスシティ連邦準備銀行の調査によると、ステーブルコインの需要増加は経済に波及効果をもたらす可能性がある。「ステーブルコインが銀行預金口座から購入されれば、必然的に銀行が融資できる資金が減少することを意味します」と、カンザスシティ連銀のステファン・ヤセウィッツ副総裁は述べている。同氏は、報酬のようなインセンティブは「そうでなければ想定されなかったほど迅速かつ大規模な資金シフトを引き起こす可能性がある」と述べている。

4月に財務省は、GENIUS法の影響もあって、消費者が最大6.6兆ドルを銀行預金からステーブルコインに流入させる可能性があると示唆する報告書を発表しました。業界団体である全米銀行協会の調査によると、もしそうなれば、銀行の融資可能資金が減少し、消費者と企業は長期的に借入コストの上昇に直面する可能性があるとのことです。

仮想通貨支持者は異なる見方をしている。彼らは、ステーブルコインの報酬は健全な市場圧力を生み出し、大手銀行が顧客の預金を維持するためにより競争力のある金利を提供するよう促す可能性があると主張している。

「これを1兆ドル規模の戦いと呼ぶのは控えめな表現でしょう。これは銀行が油断なく守ってきた非常に危険な領域なのです」と、2025年1月まで下院金融サービス委員会の委員長を務めたノースカロライナ州選出の元共和党下院議員パトリック・マクヘンリー氏は語る。

Coinbaseが委託した調査では、銀行預金が最大6.1%減少すると予測されています。特にコミュニティバンクに焦点を当てたこの調査では、ステーブルコインの市場成長予測がより現実的であると考えられる状況において、預金への統計的に有意な影響は見られません。一方、USDCの発行元であるCircleの最高戦略責任者兼グローバル政策責任者であるダンテ・ディスパルテ氏は、「今日の成功したステーブルコインは、米国および世界の銀行システムにおけるドル預金を増加させている」と述べ、ステーブルコイン発行者への利息の禁止は「預金基盤を保護するための措置」であると付け加えています。

妥協

ステーブルコイン法案成立まで4年を要したが、議会議員の大半は、ステーブルコイン発行者は利息を支払うべきではないという点で合意した。「起草者たちは、（ステーブルコインは）異なる種類の金融商品、つまりデジタル現金、デジタルドルであり、利回りを生み出す証券ではないことを理解していました」と、サークルのグローバル政策担当副法務顧問コーリー・ゼン氏は述べている。

3月、コインベースのCEO、ブライアン・アームストロング氏が発言した。Xについて、彼は顧客がステーブルコインで利息を得られるよう支援すべきだと提案した。アームストロング氏はこの仕組みを「証券法による煩雑な開示要件や税制上の影響を受けない、普通の貯蓄口座のようなもの」に例えた。

暗号資産業界の主要団体であるブロックチェーン協会のシニアロビイストとして最近まで活動していたロン・ハモンド氏の話によると、その後の経緯は概ね以下の通りだ。最終的に銀行業界は合意に至り、その中にはステーブルコイン発行者による利息支払いの禁止という、待望の条項が含まれていた。しかし、この条項は、暗号資産取引所がユーザーにステーブルコイン保有に対する金銭的インセンティブを提供する余地を依然として残していた。ハモンド氏によると、一部の暗号資産企業は利息支払いが明示的に認められることを望んでいたものの、主要暗号資産団体は妥協案に同意したという。

「少なくとも、暗号通貨の世界は、利回りかそれに似た何らかの報酬を提供することを可能にする文言を手に入れることに成功した」と、下院金融サービス委員会の元委員長で、現在はブロックチェーンに特化した金融市場企業オンドの副会長を務めるマクヘンリー氏は言う。

銀行業界団体が今、ステーブルコインについて警鐘を鳴らしているという事実は、一部の暗号資産業界専門家を苛立たせている。「現段階でステーブルコインの報酬について懸念を表明するのは不誠実であり、GENIUS法を形作った広範な議論を見落としている」と、暗号資産に特化したアドボカシー・ロビー団体であるデジタル・チェンバーのCEO、コーディ・カーボーン氏は述べている。「銀行業界の代表者は、暗号資産の利害関係者と共に、プロセス全体を通して積極的に関与しており、取引所や関連プラットフォームによるステーブルコイン関連の報酬の提供を認める最終的な文言は、こうした議論の直接的な成果である」

二度目のチャンス

暗号資産業界が妥協を厭わなかった理由の一つは、より広範な暗号資産規制の試金石と見なしていたこの法案に、政治的資本を過度に投入したくなかったことにあるかもしれない。「暗号資産業界の懸念は、『もしステーブルコイン法案――容易な法案――で問題が起こり始めたら、それを通過できる可能性は大幅に低下し、そうなれば今後2年間、市場構造法案まで到達できる可能性はほぼゼロになる』というものでした」とハモンド氏は言う。

彼が言及している法案は、いわゆる「CLARITY法」と呼ばれるもので、ブロックチェーン上で運営される商品や金融プラットフォームに対する規制枠組みの構築を目指しています。これは、株式市場、銀行、機関投資家といった従来の金融機関を既に規制している法律に似ています。この法案は下院で可決されており、上院版は9月に提出される予定です。GENIUS法が署名された数日後、CLARITY法の上院起草者は、ステーブルコイン報酬のようなシステムを法制化すべきか、あるいは禁止すべきかを問う情報提供要請書（RFO）を公表しました。

CLARITY法案は、暗号資産業界と銀行業界の両方に、GENIUS法案に盛り込まれなかった条項を成立させる二度目のチャンスを与える。コミュニティバンクの主要なロビー活動・擁護団体である米国独立コミュニティ銀行協会（ICBA）の議会関係担当執行副会長、ポール・メルスキ氏は、ICBAは「利息を支払わないという根本的前提」を脅かすいかなる文言にも対抗すると述べた。メルスキ氏は、この前提はGENIUS法案が規定していると主張している。「ステーブルコイン発行者に関する法案でこの問題に対処しており、市場構造に関する法律でも同様に対処し、抜け穴を作らないようにするつもりだ」とメルスキ氏は述べた。

「二つの法案が異なるスピードで進むことの問題点は、前回の審議で敗訴した側が次の審議に進み、勝者は再審理をしなければならないということです」とマクヘンリー氏は言う。「つまり、私たちは再び第2審議に進み、そこではすべてが第1審議から再審理されることになります。これが第2審議をより困難にするのです。」

CLARITY法案が議会を通過する中、銀行もステーブルコインへの取り組みを公に開始しています。シティグループとバンク・オブ・アメリカは、独自のステーブルコインを発行する可能性を示唆しています。一方、PNC銀行とJPモルガンチェースはCoinbaseとの提携を開始しました。JPモルガンの場合、この提携により、顧客は来年にも銀行口座と暗号資産ウォレットを直接連携できるようになります。

JPモルガンは「預金トークン」システムの試験運用も行っています。このシステムはステーブルコインとほぼ同様の技術を採用していますが、GENIUS法に基づくステーブルコインの要件である1:1の比率でトークンの準備金を積み増す必要はありません。最終的に、CLARITY法によってステーブルコインの「報酬」が禁止されれば、預金とそれに伴う金利をめぐる、おそらく数兆ドル規模の争いにおいて、銀行が再び優位に立つ可能性があります。

「銀行業界は明らかにそれを見逃し、GENIUSはそれをすり抜けた。そして、彼らはめったにこんなことは許さない」とマクヘンリーは言う。「彼らは戻ってきたと思う。ハードコアな形で戻ってきた。そして、賭け金は高い。」